古典的な投資理論はクレジットリスクが高まれば、国債価格が下落する（そして金利が上昇する）ことを提言している。ギリシャのような国債を述べるまでもなく、そのことがまさしく近年、社債に起こったことだ。しかし、ドイツやアメリカに於いて、国債の金利は最近数十年で低くなって来ている。中短期の国債はマイナスの実質投資収益を支払っている。ドイツの国債利回りは投資家がユーロ圏の緊急援助の費用に目覚めればやがて上がるだろう。政府のデフォルトリスクが低いと見なされてる諸国では国債は「防衛」の為には株式よりも良い。しかし、デフォルトリスクが高い市場では株式と国債は相関性がある。

Normally this would imply that bond yields should also rise. After all, classic investment theory suggests that bond prices fall (and yields rise) with higher credit risk. That is exactly what has happened with corporate bonds in recent years, not to mention with sovereigns such as Greece. But in Germany and the US government bond yields have recently hit multi-decade lows. Short-term to medium-term bonds are paying negative real returns.

通常、このことは国債金利もまた上昇するべきだと言うことを暗示しているだろう。結局、古典的な投資理論はクレジットリスクが高まれば、国債価格が下落する（そして金利が上昇する）ことを提言している。ギリシャのような国債を述べるまでもなく、そのことがまさしく近年、社債に起こったことだ。しかし、ドイツやアメリカに於いて、国債の金利は最近数十年で低くなって来ている。中短期の国債はマイナスの実質投資収益を支払っている。

Why? One explanation is that the CDS market overstates default risk. Another – increasingly popular – idea is that bond investors are complacent about Germany and the US. A thoughtful new paper from Joshua Rosner, the investment analyst, predicts that German bond yields could soon rise as investors wake up to the costs of a eurozone bailout. The gap could also be blamed on deflation fears, a liquidity trap or government meddling (ie quantitative easing.)

なぜか？１つの説明はCDS市場がデフォルトリスクを誇張していることだ。もう１つー ますます一般的になっているが、ー の考えは国債の投資家達はドイツやアメリカに関して楽観視していることだ。投資アナリストのJoshua Rosnerのよく考えた新しい報告書によれば、ドイツの国債利回りは投資家がユーロ圏の緊急援助の費用に目覚めればやがて上がるだろうと予測している。このギャップはまたデフレの恐怖、流動性の罠、もしくは政府の干渉（例えば、量的金融緩和）のせいかもしれない。

流動性の罠：貨幣に対する需要の金利弾力性が無限大になり，マネーサプライを増加させても金利が低下しなくなる状態

But another intriguing idea that is creating a market buzz has been advanced by economists at Fulcrum Asset Management (including Gavyn Davies in an FT blog post.) This blames a psychological-cum-generational shift among investors around the concept of “disaster”.

しかし、もう１つの興味ある考えはFulcrum Asset Management （ファイナンシャルタイムズのブログ投稿のGavyn Daviesも含めて）の経済学者達によって市場へのクチコミを作り出したことが促進されて来たことだ。このことは「災害」の概念に関して投資家達の間で、心理的かつ世代間のシフトのせいである。

buzz marketing バズマーケティングとは、いわゆる口コミを利用したマーケティングのこと。バズ（Buzz） は、群衆が噂話でざわめいている状況を表す言葉として使用されている。

During most of the past few decades, Fulcrum argues, investors and economists did not discuss “disaster” much. Little wonder: if you use the definition of “disaster” advanced by the economist Robert Barro – namely at least a 10 per cent decline in national gross domestic product per capita – there were 58 disasters in the 20th century. But crucially, only two of these occurred between 1950 and 2000; most modern investors built their careers in a world without disaster risk.

過去数十年の多くの間に投資家達と経済学者達は「災害」についてあまり議論しなかったとFulcrumは主張している。さほど不思議ではないが、：あなたが経済学者のRobert Barroによって掲げられた「災害」と言う定義を使うのであれば、ー つまり、一人当たりのGDPの少なくと10%の減少ー ２０世紀には58の災害があった。しかし、需要なことはそれらの2だけが1950年2000年の間に起こった。；殆ど最近の投資家達は災害のリスクなしで、世界における彼らのキャリアを作って来た。

But now the world has changed. And so investor behaviour has shifted too, Fulcrum says. For the key point to understand about investing is that assets have two functions: they can produce returns, but they also offer protection. When disaster risk is low, investors stress the former; when the risk rises, they focus on the latter.

しかし現在、その世界は変わって来ている。そして、だから投資家の行動も変化して来ているとFulcrumは言う。投資に関して理解する為の主要な点としては資産には2つの機能があると言うことだ。：それらは投資収益を生みだすことが出来るが、また防衛を提供する。災害リスクが低い時は投資家は前者を強調し、リスクが上がれば、後者の焦点を当てる。

However, the nature of this approach can vary across markets. In countries where government default risk is deemed low, bonds are better than equities for “protection”; but in markets where default risk is higher, equities and bonds are correlated. Fulcrum thinks there is a clear statistical way to tell which country is in which camp: when the sovereign CDS spread jumps above 200bp, bond and equities move together. But when CDS spreads are below 200bp, government bonds retain their “safe” status, and yields and CDS prices are uncorrelated. Spain and Greece are in the first camp, and France is almost in that group too. But the US and Germany are in the second group. Hence bond yields can fall – even as default concerns rise in a moderate way.

しかしながら、このアプローチの性質は市場にまたがって変化しうる。政府のデフォルトリスクが低いと見なされてる諸国では国債は「防衛」の為には株式よりも良い。しかし、デフォルトリスクが高い市場では株式と国債は相関性がある。Fulcrumはどの国家がどの陣営にあるのかを語るはっきりした統計的な方法があると考えている。：国債のCDSスプレッドが200bp以上であるとき、国債と株式は一緒に行動している。しかし、CDSスプレッドが200bp以下のとき国債は「安全な」状態を保持していて、金利とCDS価格は相関関係を持たない。スペインとギリシャは第1番目の陣営に属していて、フランスも殆どそのグループに属している。しかし、アメリカとドイツは2番目のグループに属している。それ故に国債の金利が低下しえる。ー仮にデフォルトの懸念が緩やかに高まっているとしても。

今日はこれまで。あと数日で、10月だ。本格的な秋だ。10月までは本を書いている。今はグローバリゼーションの内容を調査している。ではまた明日。